SVB ไม่ใช่นกขมิ้นในเหมืองถ่านหินเพื่อการธนาคาร

สวัสดีตอนเช้า. สวัสดีวันงาน. นักพยากรณ์คิดว่ามีการจ้างงานเพิ่มขึ้น 205,000 ตำแหน่งในเดือนกุมภาพันธ์ พวกเขาคิดคล้ายๆ กันเมื่อเดือนที่แล้ว ก่อนตัวเลขจริงในเดือนมกราคม มีงานมากกว่าครึ่งล้านงาน ทำให้ทุกคนตกตะลึง ตั้งแต่นั้นมา หลายคนได้โบกมือลาข้อมูลที่แข็งแกร่งในเดือนมกราคมว่าเป็นความบังเอิญในฤดูหนาวที่อบอุ่น รายงานการจ่ายเงินเดือนแบบบัมเปอร์อีกฉบับในวันนี้จะยกเลิกได้ยากขึ้น ส่งอีเมลถึงเรา: [ป้องกันอีเมล] และ [ป้องกันอีเมล].

ธนาคาร Silicon Valley

หุ้นใน Silicon Valley Bank ร่วงลง 60% เมื่อวานนี้ หลังจากที่บริษัทกล่าวว่าได้ทำการเปลี่ยนแปลงครั้งใหญ่ในงบดุลและจะเพิ่มทุนใหม่ นั่นเป็นการเคลื่อนไหวครั้งใหญ่ แต่ไม่ใช่ - ในบริบทของตลาดในวงกว้าง - เป็นเรื่องใหญ่โดยเฉพาะ หลังจากการเฆี่ยนเมื่อวันพฤหัสบดี มูลค่าตลาดของ SVB อยู่ที่ 6 พันล้านดอลลาร์เท่านั้น

มากคืออะไร เรื่องใหญ่ คือธนาคารทั่วไปขายออกอย่างรวดเร็วในข่าว ดัชนีธนาคาร KBW ร่วงลง 8% มองด้วยวิธีนี้: การลดลงของ JPMorgan Chase ที่เห็นอกเห็นใจเมื่อวานนี้ 5.4% แสดงถึงมูลค่าที่ลดลงอย่างมาก (22 พันล้านดอลลาร์) มากกว่าการลดลงของหุ้นของ SVB (9.5 พันล้านดอลลาร์) ความสั่นสะเทือนในอุตสาหกรรมการธนาคารชี้ให้เห็นว่าสิ่งที่ผิดพลาดที่ SVB เป็นสัญลักษณ์ของปัญหาที่ใหญ่กว่า ใช่ไหม?

คำตอบสั้น ๆ คือไม่ การพูดแบบนี้ทำให้ฉันรู้สึกกังวลอย่างมาก นักข่าวการเงินจะปลอดภัยกว่ามากในการทำนายภัยพิบัติที่ไม่เกิดขึ้นจริง มากกว่าที่จะเพิกเฉยต่อความเป็นไปได้ที่จะเกิดขึ้น แต่ปัญหาของ SVB เกิดจากลักษณะเฉพาะของงบดุลที่ธนาคารอื่นส่วนใหญ่ไม่เปิดเผย ในระดับที่ธนาคารอื่น ๆ มีปัญหาคล้ายกัน พวกเขาควรจะรุนแรงกว่านี้มาก มีภาคผนวกที่สำคัญอยู่ข้อหนึ่ง: ในด้านการธนาคาร ความล้มเหลวของความเชื่อมั่นสามารถใช้ชีวิตของตนเองได้ หากมีคนจำนวนมากพอที่คิดว่าปัญหาแบบ SVB นั้นแพร่หลาย สิ่งเลวร้ายอาจเกิดขึ้นได้ ธนาคารจะใช้เวลาสองสามวันถัดไปโดยกล่าวว่า "เราไม่จำเป็นต้องตัดบัญชีหรือเพิ่มทุน" สิ่งนี้จะไม่ทำให้ใครรู้สึกประหม่า ตรงกันข้ามจะฟังดูเหมือนเสียงสะท้อนของปี 2007-8

เริ่มจากข้อเท็จจริงกันก่อน ปัญหาของ SVB สามารถสรุปได้ด้วยแผนภูมิ:

SVB ให้ความสำคัญกับอุตสาหกรรมเทคโนโลยีของแคลิฟอร์เนีย และเติบโตอย่างรวดเร็วควบคู่ไปกับอุตสาหกรรมเหล่านั้นมานานหลายปี แต่แล้ว ด้วยการระเบิดของการเก็งกำไรทางการเงินในช่วงการระบาดของไวรัสโคโรนา ทำให้เงินฝาก (เส้นสีน้ำเงินเข้ม) เพิ่มขึ้นอย่างรวดเร็ว ลูกค้าหลักของ SVB ซึ่งเป็นบริษัทสตาร์ทอัพด้านเทคโนโลยี ต้องการสถานที่สักแห่งเพื่อนำเงินที่นายทุนร่วมทุนโกยมาที่พวกเขา แต่ SVB ไม่มีความสามารถหรือเป็นไปได้ว่ามีแนวโน้มที่จะปล่อยสินเชื่อ (เส้นสีฟ้าอ่อน) ในอัตราที่เงินฝากไหลเข้ามา ดังนั้น SVB จึงนำเงินไปลงทุนแทน (เส้นสีชมพู) — ในระยะยาว อัตราดอกเบี้ยคงที่ ตราสารหนี้ที่รัฐบาลหนุน

นี่ไม่ใช่ความคิดที่ดี เพราะทำให้ SVB มีความไวสองเท่าต่ออัตราดอกเบี้ยที่สูงขึ้น ในด้านสินทรัพย์ของงบดุล อัตราที่สูงขึ้นจะลดมูลค่าของตราสารหนี้ระยะยาวเหล่านั้น ในด้านความรับผิด อัตราที่สูงขึ้นหมายถึงเงินที่น้อยลงจากเทคโนโลยี และด้วยเหตุนี้ การจัดหาเงินทุนเงินฝากราคาถูกจึงน้อยลง

นี่ไม่ได้หมายความว่า SVB กำลังเผชิญกับวิกฤตสภาพคล่องซึ่งจะไม่สามารถถอนเงินได้ (แม้ว่าจะเป็นอีกครั้ง ธนาคารใดก็ตามที่ประสบปัญหาอย่างหนักในทางใดทางหนึ่งอาจเผชิญกับการดำเนินการอย่างกะทันหัน) ปัญหาหลักคือการทำกำไร ธุรกิจต่างๆ ซึ่งแตกต่างจากผู้ฝากเงินรายย่อย มีความอ่อนไหวต่อราคาสูงเกี่ยวกับเงินฝากของพวกเขา เมื่ออัตราดอกเบี้ยสูงขึ้น ธุรกิจต่างคาดหวังว่าเงินฝากของพวกเขาจะให้ผลตอบแทนมากขึ้น และจะย้ายเงินหากไม่เกิดขึ้น ผู้ฝากเงินรายย่อยส่วนใหญ่ไม่สามารถใส่ใจได้ และผู้ฝากเงินของ SVB เป็นธุรกิจที่ล้นหลาม

ผลตอบแทนจากสินทรัพย์ของ SVB ยึดตามระดับของพันธบัตรรัฐบาลระยะยาวที่ซื้อเมื่ออัตราดอกเบี้ยต่ำ ในขณะเดียวกันต้นทุนการระดมทุนก็เพิ่มขึ้นอย่างรวดเร็ว ในไตรมาสที่สี่ ต้นทุนเงินฝากของบริษัทเพิ่มขึ้น 2.33% จาก 14% ในไตรมาสสุดท้ายของปี 2021 ซึ่งถือว่าแย่แต่ก็ไม่ถึงตาย: สินทรัพย์ที่มีดอกเบี้ยของบริษัทให้ผลตอบแทน 3.36% ในไตรมาสที่สี่ เพิ่มขึ้นจาก 1.99% เปอร์เซ็นต์ ทำให้สเปรดแคบลงแต่ยังคงเป็นบวก แต่ต้นทุนการฝากจะเพิ่มขึ้นเรื่อย ๆ เมื่อมีเงินฝากเพิ่มขึ้น แม้ว่าจะไม่มีการปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยเพิ่มเติมก็ตาม

นั่นเป็นเหตุผลที่ SVB ขายพันธบัตรมูลค่า 21 หมื่นล้านดอลลาร์ จำเป็นต้องนำเงินทุนเหล่านั้นไปลงทุนใหม่ในหลักทรัพย์ที่มีระยะเวลาสั้นลง เพื่อเพิ่มอัตราผลตอบแทน และทำให้งบดุลมีความยืดหยุ่นมากขึ้นเมื่อเผชิญกับการปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยเพิ่มเติม จากนั้นจำเป็นต้องเพิ่มทุนเพื่อทดแทนการสูญเสียที่เกิดขึ้นจากการขาย (หากคุณซื้อพันธบัตรเมื่ออัตราดอกเบี้ยต่ำ และขายเมื่ออัตราดอกเบี้ยสูง คุณจะขาดทุน) 

เหตุใดธนาคารส่วนใหญ่จึงไม่ประสบกับวิกฤตแบบเดียวกัน ประการแรก มีธนาคารอื่นเพียงไม่กี่แห่งที่มีสัดส่วนเงินฝากธุรกิจสูงเท่ากับ SVB ดังนั้นต้นทุนทางการเงินจะไม่เพิ่มขึ้นอย่างรวดเร็ว ที่ Fifth Third ซึ่งเป็นธนาคารระดับภูมิภาคโดยทั่วไป ต้นทุนการฝากเงินอยู่ที่ 1.05 เปอร์เซ็นต์ในไตรมาสที่สี่เท่านั้น ที่ Bank of America ขนาดมหึมา ตัวเลขอยู่ที่ 0.96 เปอร์เซ็นต์

ประการที่สอง มีธนาคารอื่นเพียงไม่กี่แห่งที่มีสินทรัพย์มากเท่ากับหลักทรัพย์ที่มีอัตราดอกเบี้ยคงที่แบบ SVB แทนที่จะเป็นเงินกู้ที่มีอัตราดอกเบี้ยลอยตัว หลักทรัพย์คิดเป็นร้อยละ 56 ของทรัพย์สินของ SVB ที่ Fifth Third คิดเป็น 25 เปอร์เซ็นต์; ที่ Bank of America อยู่ที่ 28 เปอร์เซ็นต์ นั่นยังคงเป็นพันธบัตรจำนวนมากที่ถืออยู่ในงบดุลของธนาคารที่ ต่ำกว่ามูลค่าตลาดของพวกเขา. อัตราผลตอบแทนต่ำของพันธบัตรจะฉุดกำไร ไม่ใช่เรื่องน่าแปลกใจและไม่เป็นความลับ แต่ธนาคารที่มีธุรกิจที่มีความสมดุลมากกว่า SVB ควรจะผ่านมันไปได้

ส่วนต่างดอกเบี้ยสุทธิของธนาคารส่วนใหญ่ (ผลตอบแทนของสินทรัพย์ลบด้วยต้นทุนทางการเงิน) จะเริ่มลดลงในไม่ช้า นี่เป็นส่วนหนึ่งของวัฏจักรปกติ: เมื่ออัตราเพิ่มขึ้น อัตราผลตอบแทนของสินทรัพย์จะเพิ่มขึ้นอย่างรวดเร็ว และต้นทุนเงินฝากจะตามทัน Gerard Cassidy นักวิเคราะห์ด้านการธนาคารของ RBC คาดว่า NIMs จะสูงสุดในไตรมาสแรกหรือไตรมาสที่สองและลดลงจากที่นั่น แต่ทุกคนรู้ว่าสิ่งนี้กำลังจะเกิดขึ้นก่อนที่ SVB จะชนหิน RBC จัดการประชุมการธนาคารประจำปีในสัปดาห์นี้ ซึ่งธนาคารระดับภูมิภาครายใหญ่ทุกแห่งได้พูดคุยกัน มีเพียงรายเดียว (คีย์ คอร์ป) ที่ปรับลดคำแนะนำสำหรับรายได้ดอกเบี้ยสุทธิ

สำหรับธนาคารส่วนใหญ่ อัตราที่สูงขึ้นถือเป็นข่าวดี พวกเขาช่วยด้านสินทรัพย์ของงบดุลมากกว่าที่จะทำร้ายด้านหนี้สิน แน่นอนว่าหากอัตราดอกเบี้ยสูงขึ้นเนื่องจากเฟดกำลังใช้นโยบายที่รัดกุม และนโยบายที่เข้มงวดนั้นผลักดันให้เศรษฐกิจเข้าสู่ภาวะถดถอย นั่นเป็นสิ่งที่ไม่ดีสำหรับธนาคาร ธนาคารเกลียดการถดถอย แต่ความเสี่ยงนั้นก็เป็นที่ทราบกันดีก่อนวันที่เลวร้ายของ SVB

SVB นั้นตรงกันข้าม: อัตราที่สูงขึ้นส่งผลเสียต่อหนี้สินมากกว่าที่จะช่วยในด้านสินทรัพย์ ดังที่ Chris Kotowski นักวิเคราะห์ของธนาคาร Oppenheimer สรุปไว้ว่า SVB คือ “ค่าผิดปกติที่อ่อนไหวต่อความรับผิดในโลกที่อ่อนไหวต่อสินทรัพย์โดยทั่วไป”

SVB ไม่ใช่นกขมิ้นในเหมืองถ่านหินเพื่อการธนาคาร ปัญหาของมันอาจทำให้สูญเสียความมั่นใจโดยทั่วไปซึ่งส่งผลเสียต่อภาคส่วนนี้ แต่นั่นอาจต้องใช้อุปมาอุปไมยที่แตกต่างออกไป: อาจเป็นการตะโกนลั่นในโรงละครที่มีผู้คนพลุกพล่าน นักลงทุนควรใจเย็นและจับตาดูปัจจัยพื้นฐาน

อ่านดีๆเล่มหนึ่ง

สหรัฐต้องคิดใหม่ ฤทธิ์ เพราะขัดแย้งกับจีน