ความคิดเห็น: เฟดสาบานที่จะบดขยี้เงินเฟ้อด้วยอัตราที่สูงขึ้น จากนั้นตลาดหุ้นก็ปรับตัวขึ้น นี่คือเหตุผล (มันไม่ใช่ข่าวดี)

ธนาคารกลางสหรัฐในวันพุธได้ขึ้นอัตราดอกเบี้ยอีก 75 คะแนนพื้นฐานแม้จะยอมรับว่าการเติบโตทางเศรษฐกิจชะลอตัวลงอย่างชัดเจน ธนาคารกลางภายใต้ Powell ย้ำว่าเส้นทางของการต่อต้านน้อยที่สุดนั้นเป็นตัวแทนที่ดีจาก dot plot: การปรับขึ้นข้างหน้ามากขึ้น - ไปจนถึงอัตราเงินเฟดที่ 3.75%!

และถึงกระนั้น ตลาดหุ้นก็มีการชุมนุมครั้งใหญ่ นำโดยกลุ่มสินทรัพย์ที่อ่อนไหวต่อการประเมินมูลค่าและความเสี่ยงมากที่สุด: หุ้น Nasdaq
COMP,
+ 1.08%
และ crypto

ดังนั้น … อะไรนะ!

ทั้งหมดนี้สรุปได้ว่าประโยคเดียวสามารถส่งผลต่อการกระจายความน่าจะเป็นที่นักลงทุนคาดการณ์สำหรับสินทรัพย์ประเภทต่างๆ ได้อย่างไร
ฟังดูซับซ้อนหรือไม่? อดทนกับฉัน: ไม่ใช่!

ในบทความนี้ เราจะ:

• แบ่งการประชุม FOMC และอภิปรายโดยเฉพาะว่าทำไม ''หนึ่งประโยค'' กระตุ้นการชุมนุมที่บ้าคลั่งดังกล่าว

• ประเมินว่าสิ่งนี้ทิ้งเราไว้ที่ไหน: ดนตรีเปลี่ยนไปหรือไม่?

เหตุใดหุ้นจึงขึ้น?

เมื่อมีการเผยแพร่ข่าวประชาสัมพันธ์ของ FOMC ดูเหมือนเป็นธุรกิจตามปกติ: การปรับขึ้น 75 bp ที่ได้รับการโทรเลขมาอย่างดีพร้อมกับเซอร์ไพรส์เล็กๆ น้อยๆ เพียงอย่างเดียวที่แสดงออกมาด้วยการลงมติเป็นเอกฉันท์ แม้จะรับทราบอย่างชัดเจนว่าการเติบโตทางเศรษฐกิจกำลังอ่อนตัวลง

แต่ก่อนงานแถลงข่าวไม่ถึง 15 นาที ดอกไม้ไฟก็ดับ!
โดยเฉพาะอย่างยิ่ง เมื่อพาวเวลล์กล่าวว่า "ขณะนี้เราอยู่ในระดับกว้างๆ ซึ่งสอดคล้องกับการประมาณการของอัตราดอกเบี้ยที่เป็นกลาง และหลังจากดำเนินการตามวงจรการไต่เขาจนถึงตอนนี้ เราจะพึ่งพาข้อมูลมากขึ้นในอนาคต"

นี่เป็นสิ่งสำคัญมากด้วยเหตุผลหลายประการ

อัตราที่เป็นกลางคืออัตราที่มีอยู่ซึ่งเศรษฐกิจมีอัตราการเติบโตของ GDP ที่เป็นไปได้ โดยไม่ต้องร้อนเกินไปหรือเย็นลงมากเกินไป ด้วยการปรับขึ้น 75 bp นี้ Powell บอกเราว่าเฟดเพิ่งถึงประมาณการของอัตราดอกเบี้ยที่เป็นกลางและจากนี้ไปพวกเขาไม่ได้มีส่วนทำให้เกิดความร้อนสูงเกินไปทางเศรษฐกิจอีกต่อไป

แต่นั่นก็หมายความว่าการเพิ่มขึ้นใด ๆ เพิ่มเติมจะทำให้เฟดอยู่ในอาณาเขตที่เข้มงวดอย่างแข็งขัน

และตลาดตราสารหนี้รู้ดีว่าทุกครั้งที่ Fed กลายเป็นข้อจำกัดในอดีต

จนถึงวันพุธ คุณมั่นใจได้เลยว่าเฟดเพิ่งจะกดคันเร่ง — อัตราเงินเฟ้อต้องลดลง ไม่มีที่ว่างสำหรับความแตกต่างกันนิดหน่อย

ดังนั้น นักข่าวจึงถามคำถามเพื่อค้นหาบางสิ่งเกี่ยวกับแนวทางการส่งต่อ "ใหม่" มันไปประมาณนี้:

นักข่าว : ''นาย.. Powell ตลาดตราสารหนี้กำลังกำหนดให้คุณลดอัตราดอกเบี้ยโดยเริ่มในช่วงต้นปี 2023 แล้ว คุณมีความคิดเห็นอย่างไร?''

พาวเวลล์: ''อัตราที่คาดเดายากในหกเดือนต่อจากนี้ เราจะขึ้นอยู่กับข้อมูลอย่างเต็มที่''

นักข่าว : ''นาย.. พาวเวลล์ จากการที่ตลาดตราสารหนี้และตลาดหุ้นปรับตัวขึ้นเมื่อเร็วๆ นี้ สภาวะทางการเงินได้ผ่อนคลายลงค่อนข้างมาก คุณคิดอย่างไร?''

พาวเวลล์: ''ระดับที่เหมาะสมของเงื่อนไขทางการเงินจะสะท้อนให้เห็นในระบบเศรษฐกิจด้วยความล่าช้า และเป็นการยากที่จะคาดการณ์ได้ เราจะขึ้นอยู่กับข้อมูลอย่างเต็มที่''

เขาทำมัน. เขาละทิ้งคำแนะนำไปข้างหน้าโดยสิ้นเชิง

และจะเกิดอะไรขึ้นเมื่อคุณทำเช่นนั้น? คุณให้ไฟเขียวแก่ตลาดเพื่อออกแบบการกระจายความน่าจะเป็นของสินทรัพย์ทุกประเภทอย่างอิสระโดยไม่มีจุดยึด — และนั่นจะอธิบายการระดมความเสี่ยงขนาดมหึมา — รวมถึงการกระโดดใน S&P 500 ที่กว้างขึ้น
SPX,
+ 1.21%.

มาดูสาเหตุกันดีกว่า

หากเฟดขึ้นอยู่กับข้อมูลมาก และโดยพื้นฐานแล้วมีข้อมูลเดียวที่พวกเขาสนใจ ทั้งหมดก็ขึ้นอยู่กับว่าอัตราเงินเฟ้อจะพัฒนาไปอย่างไรในอนาคตอันใกล้นี้ และตลาดตราสารหนี้ก็มีความคิดเห็นที่แข็งแกร่งมากเกี่ยวกับเรื่องนี้

เมื่อใช้สัญญาแลกเปลี่ยนอัตราเงินเฟ้อ CPI ฉันคำนวณจุดคุ้มทุนของอัตราเงินเฟ้อล่วงหน้าหนึ่งปีและหนึ่งปี - โดยทั่วไปคืออัตราเงินเฟ้อที่คาดหวังระหว่างเดือนกรกฎาคม 2023 ถึงกรกฎาคม 2024 ซึ่งแสดงในแผนภูมิด้านบนและอยู่ที่ 2.9%

โปรดจำไว้ว่า Fed กำหนดเป้าหมาย PCE (หลัก) ซึ่งมีแนวโน้มว่าในอดีตจะต่ำกว่า CPI (แกน) 30-40 bps: โดยพื้นฐานแล้วตลาดตราสารหนี้คาดว่าอัตราเงินเฟ้อจะชะลอตัวลงอย่างมากและกระทบเป้าหมายของเฟดในช่วงครึ่งหลังของปี 2023 แล้ว!

ดังนั้น หากเฟดไม่ได้ใช้งานระบบอัตโนมัติอีกต่อไป และตลาดต่างมีความเห็นที่แข็งแกร่งเกี่ยวกับอัตราเงินเฟ้อและการเติบโตที่ลดลง พวกเขาก็สามารถกำหนดราคาสินทรัพย์ประเภทอื่นๆ ทั้งหมดตามสถานการณ์พื้นฐานนี้ได้ มันเริ่มชัดเจนขึ้นแล้วใช่ไหม?

นี่คือสิ่งที่แดชบอร์ดตลาดปรับผันผวนของฉัน (VAMD — นี่คือ คำอธิบายสั้น ๆ) แสดงให้เห็นไม่นานหลังจากที่พาวเวลล์ประกาศว่า ประโยคเดียว

คำเตือน: ยิ่งสีเข้มเท่าใด การเคลื่อนไหวในเงื่อนไขที่ปรับผันผวนก็ยิ่งมากขึ้นเท่านั้น
สังเกตว่าฉันเน้นย้ำผู้เสนอญัตติสามคนอย่างไร แต่ขอเริ่มต้นจากอัตราจริงของสหรัฐฯ

หากเฟดจะไม่รักษาอัตราการขึ้นดอกเบี้ยอย่างสุ่มสี่สุ่มห้า แต่ขึ้นอยู่กับข้อมูลมากขึ้นโดยขึ้นอยู่กับมุมมองของพวกเขาว่า CPI จะลดลงอย่างรวดเร็ว ผู้ค้ามีไฟเขียวเพื่อกำหนดราคารอบที่เข้มงวดยิ่งขึ้นและด้วยเหตุนี้จึงยังคงคาดหวังว่าจะมีข้อ จำกัด ให้ผลผลิตน้อยกว่าแต่ก่อน

และแน่นอน ห้าปีข้างหน้า อัตราผลตอบแทนจริง 11 ปีของสหรัฐพุ่งขึ้น XNUMX bps และแตะระดับต่ำสุดในรอบสองเดือน

เมื่อผลตอบแทนที่แท้จริงลดลง ประเภทสินทรัพย์ที่อ่อนไหวต่อการประเมินมูลค่าและความเสี่ยงตามความเชื่อมั่นมักจะมีแนวโน้มดีกว่า

นั่นเป็นเพราะผลตอบแทนจากการปรับอัตราเงินเฟ้อส่วนเพิ่มสำหรับการเป็นเจ้าของเงินสด USD (ผลตอบแทนจริงที่ปราศจากความเสี่ยง) จะมีความน่าสนใจน้อยลง และอัตราคิดลด (ของจริง) สำหรับกระแสเงินสดระยะยาวจะกลายเป็นบทลงโทษที่น้อยกว่ามาก

ดังนั้น แรงจูงใจในการไล่ตามสินทรัพย์เสี่ยงจึงใหญ่กว่า ที่จริงแล้ว หลังจากการเล่าเรื่องนี้อาจโต้แย้งว่า "ยิ่งเสี่ยงยิ่งดี"

นี่คือแผนภูมิที่แสดงความสัมพันธ์ที่แน่นแฟ้นมากระหว่างผลตอบแทนจริงและการประเมินมูลค่าตลาดตราสารทุน

เดาสิว่าใครเป็นตัวละครหลักสองตัวของการชุมนุมในตลาดที่บ้าคลั่ง? เทคโนโลยีของสหรัฐอเมริกาและการเข้ารหัสลับ

แต่ตอนนี้ มาตอบคำถามที่แท้จริงกันดีกว่า: ในปริศนายักษ์ที่เรียกว่ามาโครระดับโลก ชิ้นส่วนทั้งหมดอยู่ในตำแหน่งที่เหมาะสมที่จะสนับสนุนการเล่าเรื่องนี้อย่างเต็มที่หรือไม่

ถือม้าบ้าของคุณ

กล่าวโดยย่อคือการชุมนุมของตลาดที่บ้าคลั่ง ถูกกระตุ้นโดยพาวเวลล์ละทิ้งคำแนะนำไปข้างหน้าของเฟดและเริ่มต้นฤดูกาล "การพึ่งพาข้อมูลทั้งหมด" ด้วยความเห็นที่แข็งแกร่งของตลาดตราสารหนี้เกี่ยวกับอัตราเงินเฟ้อในอนาคตและเฟดไม่มีระบบอัตโนมัติในวงจรที่เข้มงวด นักลงทุนจึงเดินหน้าและปรับราคาสินทรัพย์อื่นๆ ทั้งหมดตามนั้น

หากเฟดจะไม่พาเราเข้าสู่ภาวะถดถอยอย่างสุ่มสี่สุ่มห้าและขึ้นอยู่กับอัตราเงินเฟ้อที่ชะลอตัวลงอย่างรวดเร็วตามราคาแล้ว:

• ตอนนี้เดินป่าน้อยลง บาดแผลน้อยลงในภายหลัง (ทางโค้งชันขึ้น)

• อัตราผลตอบแทนที่แท้จริงต่ำกว่า (เฟดจะไม่รักษานโยบายที่เข้มงวดไว้นานเกินไป)

• หมวดสินทรัพย์ที่ขับเคลื่อนด้วยความรู้สึกเสี่ยงสามารถปรับตัวได้

การเล่าเรื่องใหม่ผ่านการทดสอบความสอดคล้องของมาโครทั่วโลกหรือไม่

ไม่เชิง. ยัง.

และด้วยเหตุผลหลักสองประการ

1. นี่คือการต่อสู้เพื่อเงินเฟ้อที่สำคัญที่สุดที่ธนาคารกลางเคยเผชิญมาเป็นเวลากว่า 35 ปี และประวัติศาสตร์ชี้ให้เห็นว่าจุดยืนที่ "เบาบาง" จะไม่เพียงพอ

โดยทั่วไปแล้วการสังหารมังกรพองตัวไม่ได้เกิดขึ้นกับขั้นตอนของทารก และนั่นก็เป็นความจริงในเขตอำนาจศาลและสถานการณ์ทางประวัติศาสตร์ที่แตกต่างกัน

ตัวอย่างเช่น: ครั้งสุดท้ายที่อัตราเงินเฟ้อสูงอย่างดื้อรั้นในฝรั่งเศส ธนาคารกลางต้องให้ผลตอบแทนเล็กน้อย (สีส้ม) ไปจนถึง 8% และเก็บไว้ที่นั่นเป็นเวลาหลายปีเพื่อลด CPI ซึ่งสูงกว่าประมาณการของอัตราเป็นกลางที่มีอยู่ (สีน้ำเงิน) ที่ 4.5%

สมมติว่าเฟดจะสามารถออกแบบระบบอัตราเงินเฟ้อให้ต่ำลงได้อย่างมากในขณะที่การเหยียบคันเร่งนั้นดูจะมองโลกในแง่ดีมาก

2. การละทิ้งคำแนะนำไปข้างหน้าจะเพิ่มความผันผวนในตลาดตราสารหนี้ให้ดียิ่งขึ้นไปอีก และตลาดตราสารหนี้ที่ผันผวนเป็นศัตรูต่อสินทรัพย์เสี่ยง

สมมติว่าการพิมพ์อัตราเงินเฟ้อครั้งต่อไปนั้นแย่กว่าที่คาดไว้ในแง่สัมบูรณ์ โมเมนตัม และองค์ประกอบ

เฟดที่ขึ้นกับข้อมูลอย่างเต็มที่จะต้องพิจารณาการปรับขึ้น 100 bp ในเดือนกันยายน: มีโอกาสมากที่จะสร้างความเสียหายให้กับตลาดอีกครั้ง

ในขณะที่การละทิ้งคำแนะนำล่วงหน้าอาจเป็นกลยุทธ์นโยบายการเงินที่เหมาะสมท่ามกลางช่วงเวลาที่ไม่แน่นอนเหล่านี้ เมื่อไม่มีจุดยึดสำหรับตลาดตราสารหนี้ ความผันผวนโดยนัยจะมีช่วงเวลาที่ยากลำบาก

และความผันผวนที่สูงขึ้นในตลาดที่ใหญ่ที่สุดและมีสภาพคล่องมากที่สุดแห่งหนึ่งของโลกโดยทั่วไปต้องการความเสี่ยงที่สูงขึ้น (ไม่ต่ำกว่า) ในทุกที่

สรุป: เฟดไม่สามารถและจะไม่หยุดจนกว่างานจะเสร็จ และงานจะเสร็จสิ้นก็ต่อเมื่ออัตราเงินเฟ้อถูกฆ่า - โดยอาจมีความเสียหายหลักประกันจำนวนมากเกิดขึ้นกับตลาดแรงงานและเศรษฐกิจในวงกว้างเช่นกัน

ดังนั้น: ถือม้าของคุณ

Alfonso Peccatiello เขียน เข็มทิศมาโครจดหมายข่าวฟรีเกี่ยวกับการศึกษาทางการเงิน ข้อมูลเชิงลึกระดับมหภาค และแนวคิดการลงทุน เขาเป็นหัวหน้าฝ่ายการลงทุนที่ ING Germany ติดตามเขาได้ที่ Twitter.