ความคิดเห็น: โชคดีที่เฟดได้ตัดสินใจที่จะหยุดการขุด แต่ก็มีงานอีกมากที่ต้องทำก่อนที่จะพาเราออกจากหลุมที่เราเข้าไป

ปัญหานั้นแน่นอนคือเงินเฟ้อ เช่นเดียวกับเฟดที่ฉันทำงานอยู่ในช่วงต้นทศวรรษ 1970 ภายใต้การนำของอาร์เธอร์ เบิร์นส์ ผู้กำหนดนโยบายในปัจจุบันวินิจฉัยผิดพลาดอีกครั้งสำหรับการระบาดครั้งแรก อัตราเงินเฟ้อที่เพิ่มขึ้นในปัจจุบันไม่ได้เกิดขึ้นชั่วคราวหรือถูกมองว่าเป็นผลพลอยได้จากการพัฒนาที่เกี่ยวข้องกับโควิด-19 ที่แปลกประหลาด เป็นที่แพร่หลาย ขัดขืน และถูกเสริมด้วยแรงกดดันด้านค่าจ้างอันเนื่องมาจากการตึงตัวอย่างรวดเร็วอย่างไม่เคยปรากฏมาก่อนของตลาดแรงงาน ภายใต้สถานการณ์เหล่านี้ การปฏิเสธที่จะเปลี่ยนแนวทางอย่างต่อเนื่องของเฟดจะเป็นความผิดพลาดของนโยบายที่ยิ่งใหญ่

รับเรื่องราวทั้งหมดเกี่ยวกับอัตราเงินเฟ้อที่ MarketWatch

แต่การรู้จักปัญหาเป็นเพียงก้าวแรกสู่การแก้ปัญหา และการแก้ปัญหามันจะไม่ง่าย

คณิตศาสตร์และประวัติศาสตร์

พิจารณาทางคณิตศาสตร์: อัตราเงินเฟ้อที่วัดโดยดัชนีราคาผู้บริโภคแตะระดับ 7% ในเดือนธันวาคม พ.ศ. 2021 ด้วยอัตราเงินกองทุนของรัฐบาลกลางที่ระบุ
ก FF00
-0.02%
อย่างมีประสิทธิภาพที่ศูนย์ ซึ่งแปลเป็นอัตราเงินจริง (ตัวชี้วัดที่ต้องการสำหรับการประเมินประสิทธิภาพของนโยบายการเงิน) ที่ -7%

นั่นเป็นสถิติที่ต่ำ

ข่าวด่วน: การประชุมครั้งแรกของ Federal Reserve ในปี 2022 ดูเหมือนจะเสี่ยงต่อภาวะเงินเฟ้อที่อยู่นอกเหนือการควบคุมของผู้กำหนดนโยบาย

ก่อนหน้านี้ในประวัติศาสตร์สมัยใหม่เพียงสองครั้งเท่านั้น ในต้นปี 1975 และอีกครั้งในกลางปี ​​1980 เฟดยอมให้อัตราดอกเบี้ยที่แท้จริงลดลงเหลือ -5% ทั้งสองกรณีจองกันภาวะเงินเฟ้อครั้งใหญ่ โดยในช่วงเวลาห้าปีบวก CPI เพิ่มขึ้นที่อัตราเฉลี่ย 8.6% ต่อปี

แน่นอนว่าไม่มีใครคิดว่าเรากำลังเผชิญกับภาคต่อ ฉันกังวลเกี่ยวกับอัตราเงินเฟ้อมาเป็นเวลานานแล้ว แต่ถึงอย่างนั้นฉันก็ไม่เข้าใจความเป็นไปได้นั้น นักพยากรณ์ส่วนใหญ่คาดว่าอัตราเงินเฟ้อจะอยู่ในระดับปานกลางตลอดปีนี้ เนื่องจากปัญหาคอขวดของซัพพลายเชนผ่อนคลายลงและตลาดมีความสมดุลมากขึ้น นั่นเป็นข้อสันนิษฐานที่สมเหตุสมผล

ตอนนี้อ่านสิ่งนี้: Jerome Powell อาจพยายามสงบสติอารมณ์ของตลาดได้อย่างไร

เกม endgame

แต่เพียงจุดเดียว เฟดที่มองการณ์ไกลยังคงเผชิญกับคำถามเชิงกลยุทธ์ที่สำคัญ: อัตรากองทุนของรัฐบาลกลางควรตั้งเป้าหมายเพื่อจัดการกับอัตราเงินเฟ้อที่น่าจะเป็นไปได้มากที่สุดในช่วง 12-18 เดือนนับจากนี้

ไม่มีใครมีเงื่อนงำ รวมทั้งเฟดและตลาดการเงิน แต่มีสิ่งหนึ่งที่แน่นอน: ด้วยอัตราเงินกองทุนของรัฐบาลกลางที่แท้จริง -7% ทำให้เฟดตกหลุมลึก แม้แต่อัตราเงินเฟ้อที่ชะลอตัวลงอย่างรวดเร็วก็ไม่ได้ตัดทอนความเข้มงวดทางการเงินในเชิงรุกเพื่อปรับตำแหน่งอัตราเงินจริงให้สอดคล้องกัน ด้วยอาณัติด้านราคา-เสถียรภาพของเฟด

ในการคิดออก เฟดต้องเสี่ยงกับการประมาณการว่าอัตราเงินเฟ้อจะสูงสุดและลดลงเมื่อใด เป็นเรื่องยากเสมอที่จะเดาวันที่ และยิ่งยากที่จะเข้าใจว่า "ต่ำกว่า" หมายถึงอะไร แต่เศรษฐกิจสหรัฐฯ ยังคงร้อนแรง และตลาดแรงงาน อย่างน้อยก็วัดจากอัตราการว่างงานที่ลดลง เข้มงวดกว่าทุกจุดตั้งแต่มกราคม 1970 (ในอึก ขอบของภาวะเงินเฟ้อรุนแรง)

ภายใต้สถานการณ์เหล่านี้ ข้าพเจ้าขอโต้แย้งว่าผู้กำหนดนโยบายที่รับผิดชอบต้องการใช้ความระมัดระวังและไม่เดิมพันกับอัตราเงินเฟ้อแบบไปกลับที่รวดเร็วและน่าอัศจรรย์กลับไปสู่แนวโน้มก่อนเกิดโควิด-2 ต่ำกว่า 19%

ยังคงเป็นลบ

อีกครั้ง ให้พิจารณาคณิตศาสตร์: สมมติว่าเส้นทางนโยบายที่คาดการณ์ไว้ของเฟดดังที่สื่อผ่าน “จุดพล็อต” ล่าสุดนั้นถูกต้อง และธนาคารกลางใช้อัตราเงินกองทุนของรัฐบาลกลางเล็กน้อยจากศูนย์ถึงประมาณ 1% ภายในสิ้นปี 2022 คู่ที่ ด้วยการประเมินอย่างรอบคอบเกี่ยวกับวิถีเงินเฟ้อ—ไม่ช้าเกินไป, ไม่เร็วเกินไป—ซึ่งคาดการณ์อัตราเงินเฟ้อ CPI สิ้นปีจะกลับเข้าสู่โซน 3% ถึง 4% นั่นจะยังคงปล่อยให้อัตราเงินกองทุนของรัฐบาลกลางที่แท้จริงอยู่ในแดนลบที่ -2% ถึง -3% ณ สิ้นปีนี้

นั่นคือสิ่งที่จับได้ในทั้งหมดนี้ ในรอบการผ่อนคลายในปัจจุบัน เฟดได้ผลักดันอัตราเงินกองทุนของรัฐบาลกลางที่แท้จริงให้ต่ำกว่าศูนย์ในเดือนพฤศจิกายน 2019 ซึ่งหมายความว่าอัตราที่น่าจะเป็นไปได้ -2% ถึง -3% ในเดือนธันวาคม 2022 จะเป็นช่วงระยะเวลา 38 เดือนของที่พักการเงินพิเศษ อัตรากองทุนของรัฐบาลกลางที่แท้จริงเฉลี่ย -3.1%

มุมมองทางประวัติศาสตร์มีความสำคัญที่นี่

มีที่พักการเงินที่ไม่ธรรมดาสามช่วงก่อนหน้านี้ที่น่าสังเกต: หลังจากฟองสบู่ดอทคอมเมื่อรุ่นก่อน เฟดภายใต้อลัน กรีนสแปนมีอัตราเงินกองทุนจริงติดลบโดยเฉลี่ย -1.1% เป็นเวลา 31 เดือนติดต่อกัน หลังจากวิกฤตการเงินโลกในปี 2008 Ben Bernanke และ Janet Yellen ร่วมมือกันรักษาอัตราเงินจริงเฉลี่ยที่ -1.9% เป็นเวลา 62 เดือน และเมื่อความเฉื่อยหลังวิกฤตยังคงมีอยู่ Yellen ร่วมมือกับ Jerome Powell เป็นเวลา 37 เดือนติดต่อกันเพื่อคงอัตราดอกเบี้ยเงินจริงไว้ที่ -0.9%

เดิมพันที่เสี่ยงที่สุด

วันนี้เฟดกำลังเล่นกับไฟ อัตราเงินกองทุนของรัฐบาลกลางที่แท้จริง -3.1% ของที่พัก über ในปัจจุบันนั้นมากกว่าสองเท่าของค่าเฉลี่ย -1.4% ของสามช่วงเวลาก่อนหน้านั้น และปัญหาเงินเฟ้อในปัจจุบันยังรุนแรงกว่ามาก โดย CPI มีแนวโน้มจะเพิ่มขึ้นเฉลี่ย 5% ตั้งแต่เดือนมีนาคม 2021 ถึงธันวาคม 2022 เมื่อเทียบกับค่าเฉลี่ย 2.1% ที่อยู่ภายใต้ระบอบเดิมของอัตราดอกเบี้ยเงินจริงติดลบก่อนหน้านี้

ทั้งหมดนี้ตอกย้ำถึงสิ่งที่อาจเป็นนโยบายเดิมพันที่เสี่ยงที่สุดที่เฟดเคยทำมา ได้อัดฉีดมาตรการกระตุ้นเศรษฐกิจเป็นประวัติการณ์ในช่วงเวลาที่อัตราเงินเฟ้อวิ่งได้ดีกว่าสองเท่าระหว่างการทดลองสามครั้งก่อนหน้าที่มีอัตราเงินจริงติดลบ ฉันจงใจละทิ้งการเปรียบเทียบที่สี่: อัตรากองทุนรัฐบาลกลางที่แท้จริง -1.7% ภายใต้เบิร์นส์ในช่วงต้นทศวรรษ 1970 เรารู้ว่ามันจบลงอย่างไร และฉันยังทิ้งการพูดถึงการขยายตัวของงบดุลที่ก้าวร้าวไม่แพ้กันของเฟด

ถึงตอนนี้ ถือเป็นการเตือนว่าเฟดอยู่หลังโค้ง เฟดอยู่ไกลจนมองไม่เห็นโค้งด้วยซ้ำ แผนผังจุด ไม่เพียงแต่สำหรับปีนี้ แต่สำหรับปี 2023 และ 2024 ด้วย ไม่ได้ดำเนินการเพื่อความยุติธรรมในขอบเขตของการปรับการเงินที่เข้มงวดซึ่งน่าจะจำเป็นมากที่สุดในขณะที่เฟดแย่งชิงเพื่อนำอัตราเงินเฟ้อกลับมาอยู่ภายใต้การควบคุม ในระหว่างนี้ ตลาดการเงินกำลังอยู่ในภาวะตื่นตัวอย่างรุนแรง

Stephen S. Roach อาจารย์ประจำมหาวิทยาลัยเยลและอดีตประธาน Morgan Stanley Asia เป็นผู้เขียน “ไม่สมดุล: การพึ่งพาร่วมของอเมริกาและจีน” (สำนักพิมพ์มหาวิทยาลัยเยล, 2014)

ความเห็นนี้เผยแพร่โดยได้รับอนุญาตจาก Project Syndicate — The Fed Is Playing with Fire

เพิ่มเติมเกี่ยวกับเงินเฟ้อ

เจสัน เฟอร์แมน: ทำไมแทบไม่มีใครเห็นว่าอัตราเงินเฟ้อกำลังมา?

เร็กซ์นัททิง: ทำไมอัตราดอกเบี้ยจึงไม่ใช่เครื่องมือที่เหมาะสมในการควบคุมเงินเฟ้อ

จอห์น คอเครน: อัตราเงินเฟ้อไม่ใช่ความล้มเหลวที่ใหญ่ที่สุดของ Fed