DR Horton: การสร้างขนาดและผลกำไร

ฉันทำให้ DR Horton Inc. (DHI) เป็นแนวคิดแบบยาวในเดือนเมษายน 2020 โดยเป็นส่วนหนึ่งของวิทยานิพนธ์ “See Through the Dip” ของฉัน ตั้งแต่นั้นมา หุ้นก็เพิ่มขึ้น 101% เมื่อเทียบกับการเพิ่มขึ้น 55% สำหรับ S&P 500 แม้ว่าจะมีผลประกอบการที่ดีกว่ามาก แต่หุ้นก็อาจมีมูลค่า $181+/หุ้น ซึ่งเป็นข้อดีอีก 100%+

DR Horton เต็มไปด้วย Upside

• DR Horton เป็นผู้สร้างบ้านรายใหญ่ที่สุด (โดยการปิดกิจการทั้งหมด) ในสหรัฐอเมริกาตั้งแต่ปี 2002
• ความต้องการที่อยู่อาศัยจะยังคงมีอยู่ในระยะใกล้เนื่องจากอุปทานที่อยู่อาศัยของประเทศยังคงต่ำกว่าค่าเฉลี่ยในอดีต
• ความเต็มใจที่รัฐบาลจะเข้าไปแทรกแซงด้านการเงินเพื่อที่อยู่อาศัยช่วยลดความเสี่ยงที่อัตราดอกเบี้ยจะสูงขึ้น
• แม้ว่าค่าแรงและวัสดุในอุตสาหกรรมสร้างบ้านจะเพิ่มขึ้น แต่ DR Horton ตระหนักถึงขนาดที่มากขึ้น ซึ่งช่วยปกป้องส่วนต่างกำไรของบริษัท
• หุ้นมีอัพไซด์ 118% โดยมีกำไรเติบโตปานกลาง

รูปที่ 1: ผลงาน Long Idea: ตั้งแต่วันที่เผยแพร่จนถึง 2 ธันวาคม 15

ทำงานอะไร

ผลประกอบการไตรมาส 1/22 แข็งแกร่ง: DR Horton ยังคงเติบโตรายได้และผลกำไรอย่างต่อเนื่องเนื่องจากความต้องการที่อยู่อาศัยที่แข็งแกร่งทำให้เกิดลมพัดที่สำคัญ รายได้ของบริษัทในงบ 1Q22 (FYE คือ 9/30) เพิ่มขึ้น 19% เมื่อเทียบเป็นรายปี (YoY) ส่วนใหญ่มาจากราคาปิดเฉลี่ยของบ้านที่ขายเพิ่มขึ้น 19% ในช่วงเวลาเดียวกัน รายได้หลักเพิ่มขึ้น 47% เมื่อเทียบปีต่อปี จาก 796 ล้านดอลลาร์ในไตรมาส 1/21 ของปีงบประมาณ เป็น 1.2 พันล้านดอลลาร์ในไตรมาส 1/22

การปรับปรุงการทำกำไร: ในระยะยาว อัตรากำไรจากการดำเนินงานสุทธิหลังหักภาษี (NOPAT) ของบริษัทเพิ่มขึ้นจาก 7% ในปีงบประมาณ 2016 เป็น 16% ในช่วงสิบสองเดือนหลัง (TTM) ในขณะที่การเปลี่ยนทุนที่ลงทุนเพิ่มขึ้นจาก 1.0 เป็น 1.4 อัตรากำไรขั้นต้นของ NOPAT ที่เพิ่มขึ้นและการลงทุนส่งผลให้ DR Horton ได้รับผลตอบแทนจากการลงทุน (ROIC) จาก 7% ในปีงบประมาณ 2016 เป็น 22% TTM

มาตราส่วนกำลังขับเคลื่อนประสิทธิภาพ: ใบสั่งขายสุทธิของ DR Horton ในไตรมาส 1/20 อยู่ที่ 13,126 ในไตรมาส 1/22 ใบสั่งขายสุทธิเพิ่มขึ้น 64% เป็น 21,522 การขยายการดำเนินงานกำลังขับเคลื่อนการประหยัดจากขนาด ดังที่เห็นได้จากค่าใช้จ่ายในการขาย ทั่วไป และการบริหารของ TTM โดยคิดเป็นเปอร์เซ็นต์ของรายรับ TTM ที่ลดลงจาก 10.4% ในไตรมาส 1/20 เป็น 9.1% ในไตรมาส 1/22

ภาพที่ 2: ค่าใช้จ่ายในการขาย ทั่วไป และบริหาร / รายได้ของ TTM: 1Q20 – 1Q22

ตำแหน่งสำหรับการเติบโตระยะยาว: จำนวนที่อยู่อาศัยครอบครัวเดี่ยวโดยเฉลี่ยเริ่มเพิ่มขึ้นจาก 1.2 ล้านในปี 2017 เป็นเกือบ 1.6 ล้านในปี 2021 สมาคมผู้สร้างบ้านแห่งชาติคาดว่าที่อยู่อาศัยจะเริ่มในปี 2022 และ 2023 จะเติบโตเหนือระดับ 2021 ด้วยราคาปิดเฉลี่ย 361,800 ดอลลาร์ในไตรมาส 1/22 บริษัทตั้งเป้าไปที่ผู้ซื้อระดับเริ่มต้น ซึ่งเป็นกลุ่มของตลาดที่ยังคงมีอุปสงค์ที่ยังค้างอยู่เป็นจำนวนมาก

บริษัทวางแผนที่จะตอบสนองความต้องการที่อยู่อาศัยที่แข็งแกร่งโดยการเพิ่มสินค้าคงคลังเป็น 54,800 หลังคาเรือนในไตรมาส 1/22 เพิ่มขึ้น 30% จากปีก่อนหน้า

เมื่อมองไปข้างหน้า DR Horton อยู่ในตำแหน่งที่จะเพิ่มผลกำไร เนื่องจากคาดว่าจะปิดบ้านได้ประมาณ 91,000 หลังในปีงบประมาณ 2022 เพิ่มขึ้น 11% จากปีงบประมาณ 2021

อะไรที่ไม่ทำงาน

การเติบโตที่ช้าลง: การเติบโตของใบสั่งขายสุทธิของบริษัทที่ 5% YoY ในไตรมาส 1/22 ของปีงบการเงินนี้ต่ำกว่าการเติบโต 56% YoY ในไตรมาส 1/21 อย่างมาก ไม่มีใครคาดคิดว่าบริษัทจะสามารถเติบโตได้เท่ากับอัตราการเติบโตที่ทำได้ในขณะที่อุปสงค์เพิ่มขึ้น แต่การหยุดชะงักของห่วงโซ่อุปทานยังทำให้ใบสั่งขายสุทธิชะลอตัวลงด้วย อย่างไรก็ตาม แม้ว่าจะมีการชะลอตัวในปีงบประมาณ 2021 แต่บริษัทก็กำลังชี้นำสำหรับ "การเติบโตของปริมาณตัวเลขสองหลักในปีงบประมาณ 2022"

ต้นทุนวัสดุและแรงงานที่เพิ่มขึ้น: ในขณะที่ต้นทุนขายต่อตารางฟุตของบริษัทเพิ่มขึ้น 2.9% เมื่อเทียบไตรมาสต่อไตรมาส (QoQ) ในไตรมาส 1/22 ของปีงบการเงิน แต่รายรับของบริษัทเพิ่มขึ้น 3.4% QoQ แม้ว่าค่าวัสดุและค่าแรงจะเพิ่มขึ้น แต่บริษัทก็ประสบความสำเร็จในการส่งต่อไปยังลูกค้า ซึ่งเป็นแนวโน้มที่ฉันคาดว่าจะดำเนินต่อไปเนื่องจากความแข็งแกร่งของตลาดที่อยู่อาศัยในปัจจุบัน

แม้ว่าปัญหาด้านแรงงานและห่วงโซ่อุปทานจะส่งผลกระทบในทางลบต่อการดำเนินงานของบริษัท DR Horton สามารถยกระดับระดับชั้นนำของอุตสาหกรรมเพื่อจัดการปัญหาทั่วทั้งอุตสาหกรรมได้ดียิ่งขึ้น ด้วยเหตุนี้ ฉันจึงคาดหวังว่าบริษัทจะได้รับส่วนแบ่งการตลาดเพิ่มขึ้นจากผู้สร้างที่มีขนาดน้อยลงและประสิทธิภาพในการดำเนินงานลดลง

อัตราดอกเบี้ยที่เพิ่มขึ้น: ไม่เป็นความลับที่ราคาที่สูงขึ้นจะทำให้ลูกค้ามีที่พักราคาไม่แพง อย่างไรก็ตาม ตำแหน่งที่ใหญ่ของ DR Horton ในกลุ่มตลาดบ้านระดับเริ่มต้นที่ราคาไม่แพง หมายความว่าบริษัทจะได้ประโยชน์จากผู้บริโภคที่ย้ายออกจากตลาดเพื่อหาราคาที่ไม่แพง

แม้ว่าอัตราดอกเบี้ยจะเพิ่มขึ้นเมื่อเร็วๆ นี้ แต่อัตราดอกเบี้ยก็ยังต่ำเป็นประวัติการณ์ และอุปสงค์บ้านใหม่ยังคงแข็งแกร่งในอดีต อย่างไรก็ตาม หากอัตราดอกเบี้ยที่สูงขึ้นเริ่มทำให้ที่อยู่อาศัยไม่สามารถจ่ายได้สำหรับคนจำนวนมากเกินไป การแทรกแซงของรัฐบาลก็มีแนวโน้มที่จะขยายโครงการความช่วยเหลือในปัจจุบัน หรือแม้แต่การออกกฎหมายใหม่เพื่อส่งเสริมที่อยู่อาศัยราคาไม่แพงมากขึ้น ในฐานะผู้สร้างบ้านระดับเริ่มต้น DHI จะได้รับประโยชน์อย่างแน่นอนจากการแทรกแซงของรัฐบาลเพื่อสนับสนุนการเป็นเจ้าของบ้านและดังนั้นจึงเป็นการสร้างบ้าน

DR Horton ถูกตั้งราคาสำหรับกำไรที่ลดลงอย่างถาวร 60%

อัตราส่วนราคาตามบัญชีต่อเศรษฐกิจ (PEBV) ของ DR Horton ที่ 0.4 หมายความว่าหุ้นถูกตั้งราคาสำหรับผลกำไรที่จะลดลงอย่างถาวร 60% จากระดับ TTM ด้านล่างนี้ ฉันใช้แบบจำลองกระแสเงินสดส่วนลดย้อนกลับ (DCF) เพื่อวิเคราะห์ความคาดหวังสำหรับการเติบโตของกระแสเงินสดในอนาคตที่รวมเข้ากับสถานการณ์ราคาหุ้นสองสามสถานการณ์สำหรับ DR Horton

ในสถานการณ์แรก ฉันถือว่า DR Horton's:

• NOPAT margin ลดลงเหลือ 8% (เฉลี่ย 20 ปี เทียบกับ 16% TTM) ตั้งแต่ปีงบประมาณ 2022 – 2031 และ
• รายได้ลดลง 2% (เทียบกับ CAGR ที่เป็นฉันทามติที่ +17% สำหรับปีงบประมาณ 2022 – 2023) ทบต้นทุกปีจากปีงบประมาณ 2022 – 2031

ในสถานการณ์สมมตินี้ NOPAT ของ DR Horton ตกลงมา 8% ต่อปีในช่วงทศวรรษหน้า และหุ้นมีมูลค่า 83 ดอลลาร์/หุ้นในวันนี้ ซึ่งเท่ากับราคาปัจจุบัน สำหรับข้อมูลอ้างอิง DR Horton เติบโต NOPAT เพิ่มขึ้น 36% ต่อปีในช่วง 10 ปีที่ผ่านมา

หุ้นของ DR Horton สามารถสูงถึง $181 หรือสูงกว่า

ถ้าฉันถือว่า DR Horton's:

• อัตรากำไรขั้นต้นของ NOPAT ลดลงเหลือ 11% (เฉลี่ยห้าปี) ตั้งแต่ปีงบประมาณ 2022 – 2031
• รายได้เติบโตที่ 17% CAGR จากปีงบประมาณ 2022 – 2023 (เท่ากับฉันทามติ) และ
• รายได้เติบโต 1% ต่อปีตั้งแต่ปีงบประมาณ 2024 – 2031 จากนั้น

หุ้นมีมูลค่า $181/หุ้น วันนี้ – 113% เหนือราคาปัจจุบัน ในสถานการณ์สมมตินี้ NOPAT ของ DR Horton ในปีงบประมาณ 2031 ยังคงต่ำกว่าระดับ TTM 1% หาก DR Horton เติบโต NOPAT มากขึ้นตามอัตราการเติบโตในอดีต หุ้นก็มี upside มากขึ้น

รูปที่ 3: NOPAT ทางประวัติศาสตร์และโดยนัยของ DR Horton: สถานการณ์การประเมินค่า DCF

การเปิดเผย: David Trainer เป็นเจ้าของ DHI David Trainer, Kyle Guske II และ Matt Shuler ไม่ได้รับค่าตอบแทนใดๆ ในการเขียนเกี่ยวกับหุ้น ภาคส่วน สไตล์ หรือธีมเฉพาะใดๆ