พันธบัตรเทศบาลที่ตีราคาผิดทำให้ผู้ถือหุ้นกองทุนรวมและผู้เสียภาษีเสียหายหลายพันล้านดอลลาร์

ในตลาดที่ตราสารหนี้อย่างน้อย 99% ของล้านล้านดอลลาร์ไม่มีการซื้อขายเพื่อเสนอราคา และข้อมูลทางการเงินเพื่อประเมินความเสี่ยงด้านเครดิตไม่สามารถดาวน์โหลดลงในสเปรดชีตเพื่อวิเคราะห์และเปรียบเทียบได้อย่างไร จะมี "ตลาดที่ยุติธรรม" มูลค่า” ในการกำหนดราคา?

คำถามดังกล่าวสร้างความรำคาญใจให้กับนักลงทุน ผู้ออกตราสาร และหน่วยงานกำกับดูแลในตลาดตราสารหนี้เทศบาลมูลค่า 3.9 ล้านล้านดอลลาร์มานานหลายทศวรรษ การขาดข้อมูลการค้าของตลาดนั้นสอดคล้องกับการขาดข้อมูลทางการเงินดิจิทัลเท่านั้น "โมฆะข้อมูลคู่" นี้ทำให้ปัญหาเพิ่มขึ้น ทำให้พันธบัตรเทศบาลมีราคาที่ผิดและตีราคาต่ำเกินไป และทำให้ผู้ถือหุ้นกองทุนรวมและผู้เสียภาษีต้องเสียค่าใช้จ่ายหลายพันล้านดอลลาร์

บนเป้าหมายสู่ตลาดของคุณ เตรียมพร้อม ลุยเลย

ในช่วงปิดทำการของทุกวันทำการ พันธบัตรเทศบาลมูลค่าหลายพันล้านดอลลาร์จะ "เข้าตลาด" ซึ่งก็คือมูลค่าที่ราคาปิดของพันธบัตรในวันนั้น หากคุณเป็นเจ้าของหุ้นในกองทุนรวมตราสารหนี้เทศบาล ราคาของพันธบัตรเหล่านั้นจะเป็นตัวกำหนดมูลค่าทรัพย์สินสุทธิของกองทุนนั้น และในทางกลับกัน มูลค่าของหุ้นของคุณ

การกำหนดราคาของพันธบัตรนั้นไม่ซับซ้อน ทั้งหมดขึ้นอยู่กับสมการที่นักศึกษา MBA ปีแรกทุกคนเรียนรู้ โครงสร้างของพันธบัตรแต่ละชนิด เช่น คูปอง อายุครบกำหนด คุณสมบัติการไถ่ถอน อาจเปลี่ยนแปลงตัวแปรเล็กน้อย แต่ปัจจัยพื้นฐานยังคงเหมือนเดิม

ในขณะที่คณิตศาสตร์ตราสารหนี้ไม่แตกต่างกันสำหรับตลาดตราสารหนี้เทศบาล ตลาดนี้มีสิ่งที่เรียกว่า "ปัญหาเชิงโครงสร้าง" อย่างสุภาพซึ่งส่งผลต่อการประเมินมูลค่าที่ถูกต้อง

ปัญหาเชิงโครงสร้างคืออะไร? ด้วยหนี้คงค้าง 3.9 ล้านล้านดอลลาร์ของหน่วยงานเทศบาลและหน่วยงานของรัฐกว่า 50,000 แห่ง พร้อมชุดพันธบัตรที่ระบุแยกกันกว่า 1 ล้านชุด มีพันธบัตรให้ซื้อขายมากมาย นอกจากนี้ ข้อเท็จจริงประจำปี 2021 ของคณะกรรมการกำกับดูแลหลักทรัพย์ของเทศบาล โปรดทราบว่าจำนวนการซื้อขายพันธบัตรอัตราคงที่เฉลี่ยต่อวันอยู่ที่ 28,985 ในปี 2021 ซึ่งมีมูลค่ารวมมากกว่า 6,200.9 ล้านดอลลาร์ จากตัวเลขของปีถึงปัจจุบันในปี 2022 จากเมตริกเดียวกันนั้น มีการซื้อขายที่ตราไว้หุ้นละ 2,350.8 ล้านดอลลาร์ ไม่มีความขัดสนในการซื้อขายเพื่อกำหนดราคาใช่ไหม?

ไม่ถูกต้อง.

ในความเป็นจริง มีเพียงไม่กี่พันล้านดอลลาร์ที่มีการซื้อขายพันธบัตรที่โดดเด่น พวกเขาส่วนใหญ่นั่ง "ในหลุมฝังศพ" ตามที่ตลาดพูดไปโดยจ่ายดอกเบี้ยอย่างเงียบ ๆ จนกว่าจะสิ้นสุดวันครบกำหนด

ในความเป็นจริง แม้ว่าคุณจะทำการซื้อขายมูลค่าที่ตราไว้ทั้งหมด 6,200.9 พันล้านดอลลาร์ในปี 2021 พวกเขาคิดเป็นเพียง 0.16% ของพันธบัตรคงค้างทั้งหมด การค้นพบราคาโดย “การเทรดสด” นั้นมีข้อจำกัดอย่างมาก และมันแย่ลงไปอีก สิ่งเหล่านี้ไม่ใช่การซื้อขายตราสารหนี้ที่ไม่เหมือนใคร หากบล็อกเดียวมูลค่า 1 ล้านดอลลาร์ซื้อขายพันธบัตร 3 ครั้ง จะนับเป็น XNUMX ล้านดอลลาร์ในการเทรดพาร์

ยิ่งไปกว่านั้น การเทรดที่ขับเคลื่อนการกำหนดราคานั้นเกือบจะเป็นขนาดบล็อก "สถาบัน" โดยเฉพาะ—การเทรดที่มีมูลค่า 1 ล้านดอลลาร์หรือมากกว่านั้น ในปี 2021 มูลค่าที่ตราไว้หุ้นเฉลี่ยต่อวันในอัตราคงที่ของการซื้อขายแบบบล็อก 1 ล้านดอลลาร์หรือมากกว่านั้นอยู่ที่ 3,958.3 ล้านดอลลาร์ แม้จะมีปัญหาบัญชีการค้าหลายบัญชี แต่นี่เป็นเพียง 0.10% ของหนี้คงค้างทั้งหมดในตลาด

ปัญหาเชิงโครงสร้างอยู่ในนั้น: อย่างน้อย 99% ของหนี้คงค้าง 3.9 ล้านล้านดอลลาร์ของตลาดไม่มีการซื้อขายที่จะเสนอแนวทางการกำหนดราคา

การประเมินมูลค่าที่ไม่เป็นธรรม

นั่นเป็นเหตุผลที่วิธีการประเมินมูลค่าตามการซื้อขายเป็นปัญหาอย่างมาก บริการกำหนดราคาอิสระเช่น Bloomberg และ IDC ทำงานอย่างไม่รู้จักเหน็ดเหนื่อยในการพัฒนาและปรับแต่งเว็บที่ซับซ้อนของวิธีการเชิงปริมาณเพื่อโจมตีสิ่งนี้ อย่างไรก็ตาม การขาดการค้นพบราคาจากการเทรดจริงของพันธบัตรที่โดดเด่นส่วนใหญ่นั้นไม่สามารถแก้ไขได้

ในทำนองเดียวกัน สิ่งที่เรียกว่า "การประเมินมูลค่าตลาดอย่างยุติธรรม" ของพันธบัตรมูลค่าหลายพันล้านดอลลาร์ การประเมินมูลค่าที่กำหนดมูลค่าทรัพย์สินสุทธิของกองทุนรวมหลายสิบหรือหลายร้อยกองทุน การประเมินมูลค่าที่กำหนดราคาหุ้นที่ถือโดยนักลงทุนหลายล้านคน ถูกกำหนดโดยความซับซ้อนทางสถิติ ประมาณการ ไม่น่าแปลกใจที่ผู้สังเกตการณ์ทั้งในและนอกตลาดตราสารหนี้เทศบาลอ้างถึงการกำหนดราคาว่าทึบ

ความพยายามของ Sisyphusian

ทั้งหมดนี้มุ่งเน้นไปที่การประมาณค่าจากข้อมูลการซื้อขายที่ไม่เพียงพอซึ่งเป็นพลังงานที่ส่งผิดทาง มีแอพพลิเคชั่นและระบบคอมพิวเตอร์มากมายที่มีความสามารถในการคำนวณการเปลี่ยนแปลงของราคาตามการเคลื่อนไหวของอัตราดอกเบี้ยในหน่วยมิลลิวินาที การกำหนดราคาตามการซื้อขายอาจไม่ชัดเจน แต่ส่วนนี้ของการกำหนดราคาตราสารหนี้นั้นใสเหมือนกระจก

สำหรับหน่วยงานกำกับดูแล นักลงทุน ผู้ออกตราสารหนี้ และผู้เสียภาษี ประเด็นที่แท้จริงคือการประเมินมูลค่าอย่างยุติธรรมในองค์ประกอบความเสี่ยงด้านเครดิตของการกำหนดราคาพันธบัตรเทศบาล ที่นี่ไม่มีสูตรสำเร็จรูป แต่ต่างจากการซื้อขายตรงที่มีข้อมูลทางการเงินจำนวนมากที่รายงานอย่างสม่ำเสมอจากผู้ออกตราสารทั้งรายใหญ่และรายเล็กทั่วประเทศ การใช้ข้อมูลนี้เพื่อประเมินและกำหนดปริมาณความเสี่ยงด้านเครดิตจะแปลเป็นการกำหนดราคาที่ดีขึ้นและสภาพคล่องที่ดีขึ้นได้อย่างแม่นยำยิ่งขึ้น

ความแข็งแรงและความมั่นคงแบบ Triple-A

ความแข็งแกร่งด้านเครดิตเป็นที่ที่ตลาดตราสารหนี้เทศบาลแตกต่างจากที่อื่นทั้งหมด เมื่อเปรียบเทียบกับตลาดตราสารหนี้ขององค์กรหรือที่มีโครงสร้างแล้ว ความน่าเชื่อถือสูงของผู้กู้ในตลาดช่วยให้นักลงทุนได้รับการลงทุนตราสารหนี้ที่มั่นคงและปลอดภัยที่สุดทั้งในประเทศและทั่วโลก

นี่คือหลักฐาน หันไปทาง การคลังสาธารณะของสหรัฐฯ ค่าเริ่มต้นของพันธบัตรเทศบาลของสหรัฐฯ และการกู้คืน พ.ศ. 1970-2020 รายงาน Moody's Investor Service เผยแพร่เป็นประจำทุกปี แหล่งที่มาอันทรงเกียรติของการศึกษาระยะยาวนี้ได้ติดตามข้อมูลการผิดนัดชำระหนี้ของพันธบัตรที่ได้รับการจัดอันดับความน่าเชื่อถือระดับการลงทุน 13,706 รายการ โดยกำหนดว่า อัตราเริ่มต้นสะสม (CDR) ห้าปีสำหรับเทศบาลระดับการลงทุนอยู่ที่ 0.04%. การมีค่าเริ่มต้นของตราสารหนี้ระดับการลงทุนของคุณใกล้เคียงกับ โอกาสที่จะถูกฟ้าผ่า. แม้แต่อัตราการผิดนัดสะสม 10 ปีของพันธบัตรระดับการลงทุนที่ "เสี่ยงกว่า" ในทางทฤษฎีที่สนับสนุนโดย Competitive Enterprises ยังต่ำกว่า 0.23%

เมื่อพิจารณาถึงความเสี่ยงด้านสินเชื่อที่แทบจะตรวจจับไม่ได้นี้ เราจึงต้องถามคำถามว่า การกระจายความเสี่ยงในการประเมินมูลค่าพันธบัตรเทศบาลนั้นถูกต้องหรือไม่? กล่าวอีกนัยหนึ่ง โดยพิจารณาจากตัวเลข ค่าความแตกต่างของจุดพื้นฐานที่ประเมินความเสี่ยงที่กระจายระหว่างเส้นกราฟมาตรฐาน AAA และอัตราผลตอบแทนของพันธบัตรควรมีค่าเล็กน้อยเกือบ 99% ของพันธบัตรเทศบาลทุกเกรดการลงทุน

คิดต่อไปและจะชัดเจนอย่างมาก: พันธบัตรระดับการลงทุนส่วนใหญ่ในปัจจุบันมีมูลค่าที่กระจายความเสี่ยงมากกว่า CDR ระดับการลงทุนหรืออัตราการผิดนัดชำระของภาคธุรกิจนั้นมีราคาที่ไม่ถูกต้องและต่ำกว่ามูลค่า

หายไปหลายพันล้าน

แม้ว่าสิ่งนี้จะช่วยลดความเสี่ยงเพียงจุดเดียวในการกระจายความเสี่ยงเพียง 95% ของพันธบัตรระดับการลงทุน แต่กำไรที่นักลงทุนและเงินออมให้กับผู้ออกจะเกิน 3 พันล้านดอลลาร์ คะแนนพื้นฐานสองประการในการประหยัดผลักดันให้ถึง 7 พันล้านเหรียญ คุณสามารถทำคณิตศาสตร์ได้จากที่นั่น

จริงอยู่ สิ่งเหล่านี้อาจดูเหมือนเป็นข้อสรุปกว้างๆ ตามข้อมูล เพื่อพิสูจน์ประเด็น จะเป็นการดีที่สุดหากมีฐานข้อมูลที่จัดหมวดหมู่อย่างดีพร้อมข้อมูลทางการเงินทั้งหมดที่เปิดเผยโดยผู้กู้พันธบัตรเทศบาลส่วนใหญ่กว่า 50,000 ราย ด้วยฐานข้อมูลที่แข็งแกร่งเช่นนี้ ตัววัดทางการเงินสามารถค้นหา จัดเรียง วิเคราะห์ และเปรียบเทียบได้อย่างง่ายดาย เหมือนกับการมองหาข้อเสนอที่ดีที่สุดบน AmazonAMZN
.

ด้วยข้อมูลเชิงลึกที่อิงตามหลักฐาน ตลาดและการบริการกำหนดราคาสามารถกำหนดมูลค่าการแพร่กระจายความเสี่ยงได้ด้วยความโปร่งใสและเที่ยงธรรมมากขึ้น ข้อมูลที่ได้รับการปรับปรุงนี้มาพร้อมกับสภาพคล่องที่ดีขึ้น สารหล่อลื่นของตลาดที่มีประสิทธิภาพคือข้อมูล

มูลค่ายุติธรรมที่ติดอยู่

ฟังดูดีใช่มั้ย ข้อมูลทางการเงินทั้งหมดนี้มีอยู่จริง ยกเว้นมีอุปสรรคใหญ่อย่างหนึ่ง มันติดอยู่ในเทคโนโลยีเก่าแก่หลายทศวรรษ นั่นคือ PDF PDF ไม่ใช่ข้อมูล มันคือพิกเซล ไม่ใช่ข้อมูลที่มีโครงสร้าง คุณไม่สามารถดาวน์โหลดลงในสเปรดชีตได้ หากต้องการดูข้อมูลทางการเงินนี้ ไม่ว่าจะอยู่ในรายงานทางการเงินประจำปีฉบับสมบูรณ์ของเทศบาลหรืองบดุลและงบกำไรขาดทุนของหน่วยงาน คุณต้องป้อนข้อมูลทั้งหมดด้วยมือ

ที่ฝังอยู่ในข้อมูลที่ติดอยู่นี้คือมูลค่าตลาดยุติธรรมที่ติดอยู่นับพันล้านดอลลาร์

การรายงานทางการเงิน: แปลงเป็นดิจิทัลและอ่านได้ด้วยเครื่อง

พื้นที่ พระราชบัญญัติความโปร่งใสของข้อมูลทางการเงิน (S. 4295 – “FDTA”)ซึ่งอยู่ระหว่างการพิจารณาของวุฒิสภา ได้เสนอแนวทางแก้ไขที่พร้อมใช้งานเพื่อให้ข้อมูลนั้นเป็นอิสระ ทำให้มีข้อมูลดังกล่าวแพร่หลายและใช้งานได้อย่างกว้างขวาง ในการทำเช่นนั้น FDTA ได้ขยายการยอมรับของ การรายงานทางการเงินแบบดิจิทัลที่เครื่องอ่านได้. โดยอาศัยข้อมูลที่มีอยู่ซึ่งจำเป็น รวบรวม และทำให้ทุกคนใช้งานได้ฟรี กฎหมายนี้อาจสร้างความเปลี่ยนแปลงให้กับตลาดตราสารหนี้เทศบาลมูลค่า 3.9 ล้านล้านดอลลาร์ นำไปสู่การเข้าถึงและความโปร่งใสในการรายงานทางการเงินของรัฐบาล ซึ่งในขณะที่มาตรฐานสำหรับบริษัทมหาชนในสหรัฐอเมริกาและส่วนอื่นๆ ของโลกนั้นไม่เคยเกิดขึ้นมาก่อนในภาครัฐ

ทั้งหมดนี้เป็นสาเหตุที่ผู้ร่วมสนับสนุนการออกกฎหมาย วุฒิสมาชิกสหรัฐ Mark R. Warner (D-VA) และ Mike Crapo (R-ID) แนะนำร่างพระราชบัญญัติ FTDA ให้ "ความโปร่งใสและความสามารถในการใช้งานที่มากขึ้นสำหรับนักลงทุนและผู้บริโภค พร้อมกับการส่งข้อมูลที่คล่องตัวและการปฏิบัติตามข้อกำหนดสำหรับสถาบันที่ได้รับการควบคุมของเรา" Senator Warner เสนอ วุฒิสมาชิก Crapo ตั้งข้อสังเกตว่าร่างกฎหมายจะเป็นก้าวสำคัญในการ “ทำให้ข้อมูลทางการเงินที่หน่วยงานกำกับดูแลของรัฐบาลกลางใช้สามารถเข้าถึงได้มากขึ้นและเข้าถึงได้สำหรับประชาชนชาวอเมริกัน” รวมถึง “การปรับปรุงความโปร่งใสและความรับผิดชอบของรัฐบาล”

สรุปทั้งหมดนี้ก็คือข้อมูลทางการเงินที่มีให้จากเมืองต่างๆ และหน่วยงานต่างๆ เช่น สินทรัพย์ หนี้สิน รายได้จากภาษีและค่าธรรมเนียม กระแสเงินสด และอื่นๆ สามารถดาวน์โหลดหรืออัปโหลดลงในสเปรดชีตได้อย่างง่ายดายและปฏิบัติเช่นเดียวกับกลุ่มอื่นๆ ของตัวเลข

แต่ความหมายที่แท้จริงคือมูลค่าตลาดยุติธรรมที่รับรู้มูลค่าหลายพันล้านดอลลาร์สำหรับนักลงทุนและการประหยัดดอกเบี้ยหลายพันล้านดอลลาร์สำหรับผู้กู้เทศบาล

และใครไม่ต้องการเงินมากขึ้น?